每經(jīng)評(píng)論員 杜恒峰

A股公司主動(dòng)退市案例再度出現(xiàn)。*ST天茂（SZ000627，停牌，下稱天茂集團(tuán)）公告顯示，因公司擬進(jìn)行業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)調(diào)整，且該調(diào)整面臨重大不確定性，可能對(duì)公司產(chǎn)生重大影響，為保護(hù)中小股東利益，公司計(jì)劃以股東會(huì)決議方式主動(dòng)撤回A股股票在深交所的上市交易。對(duì)此，公司實(shí)際控制人劉益謙方面為公眾股東提供了現(xiàn)金選擇權(quán)，行權(quán)價(jià)為1.6元/股，預(yù)計(jì)耗資不超過(guò)26.07億元收購(gòu)不超過(guò)約16.29億股（約對(duì)應(yīng)上市公司總股本的33%）。

盡管公告將公司退市原因歸為業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)調(diào)整，但公開(kāi)信息顯示，天茂集團(tuán)因未能在規(guī)定時(shí)間內(nèi)披露2024年年度報(bào)告以及2025年第一季度報(bào)告，已于今年7月8日被實(shí)施退市風(fēng)險(xiǎn)警示。按照交易所規(guī)定，若兩個(gè)月內(nèi)公司仍未披露經(jīng)過(guò)半數(shù)董事“保真”的財(cái)務(wù)報(bào)告，其股票將被強(qiáng)制退市。如今距離這一期限已不足一個(gè)月，在被強(qiáng)制退市與主動(dòng)退市之間，天茂集團(tuán)選擇了后者。現(xiàn)金選擇權(quán)為投資者提供了止損撤出的機(jī)會(huì)，若被強(qiáng)制退市，投資者的損失無(wú)疑將更為慘重；當(dāng)然，投資者若不接受現(xiàn)金選擇權(quán)，也可保留股份，等待公司情況好轉(zhuǎn)。

實(shí)際控制人主動(dòng)承擔(dān)責(zé)任，中小投資者看似得到了“救濟(jì)”，但追根溯源，投資者本不應(yīng)面臨這樣艱難的選擇。在公告無(wú)法按時(shí)披露財(cái)報(bào)之前，天茂集團(tuán)因業(yè)績(jī)預(yù)虧，股價(jià)已出現(xiàn)大幅下跌，但當(dāng)時(shí)股價(jià)仍在3元以上。此后公司股價(jià)持續(xù)暴跌，一度跌至1.35元，截至8月13日為1.58元。如今公司面臨退市危局，關(guān)鍵就在于財(cái)報(bào)無(wú)法按時(shí)披露。而對(duì)于財(cái)報(bào)為何無(wú)法按時(shí)披露，上市公司的回應(yīng)始終是“涉及的部分信息仍在進(jìn)一步核實(shí)、補(bǔ)充完善中”，至于具體是哪些信息，投資者無(wú)從知曉。

缺少財(cái)報(bào)方面的關(guān)鍵信息，投資者便難以作出最理性的決策。天茂集團(tuán)是一家控股公司，旗下國(guó)華人壽才是其經(jīng)營(yíng)主體。目前，投資者可基于三種情形進(jìn)行決策：一是1月21日公司公告2024年預(yù)虧5億元~7.5億元，盡管虧損額較大，但當(dāng)天股價(jià)僅下跌5.54%，次日則出現(xiàn)漲停，此后年報(bào)難產(chǎn)使得相關(guān)數(shù)據(jù)的可信度大打折扣。二是國(guó)華人壽業(yè)績(jī)虧損較大，但整體運(yùn)營(yíng)正常（8月5日的公告稱“公司正常經(jīng)營(yíng)”），考慮到保險(xiǎn)公司的長(zhǎng)久期負(fù)債對(duì)利率高度敏感，這些虧損可能只是賬面情況而非現(xiàn)金流虧損，一旦利率企穩(wěn)，業(yè)績(jī)或?qū)⒎磸?。三是?guó)華人壽業(yè)績(jī)虧損過(guò)于巨大，需要通過(guò)天茂集團(tuán)退市這樣的特殊措施來(lái)挽救局面。筆者認(rèn)為，如果是情形一和情形二，繼續(xù)持股似乎相對(duì)合理一些；若是情形三，則行使現(xiàn)金選擇權(quán)相對(duì)有利。

當(dāng)然，對(duì)投資者而言，還會(huì)存在另一種假設(shè)：年報(bào)難產(chǎn)導(dǎo)致股價(jià)跌至低位，退市風(fēng)險(xiǎn)倒逼投資者賣出手中的低價(jià)籌碼，實(shí)控人借此以最低成本獲得上市公司盡可能多的股權(quán)，年報(bào)實(shí)際上被異化成達(dá)成這一目的的工具。無(wú)論屬于上述哪種情形，投資者的知情權(quán)都受到了極大損害，未來(lái)在對(duì)退市決議進(jìn)行投票時(shí)，他們內(nèi)心更多的是對(duì)未知信息和退市風(fēng)險(xiǎn)的恐懼，而無(wú)法基于上市公司的實(shí)際業(yè)績(jī)情況、現(xiàn)金選擇權(quán)價(jià)格是否合理等客觀信息作出理性判斷。

“年報(bào)難產(chǎn)-股價(jià)下跌-退市風(fēng)險(xiǎn)-低價(jià)主動(dòng)退市”這樣的路徑需要引起高度警惕。截至2024年9月30日，天茂集團(tuán)總資產(chǎn)規(guī)模超過(guò)2800億元，其中金融投資達(dá)1229億元，貼現(xiàn)率的輕微變動(dòng)就可能帶來(lái)數(shù)以億計(jì)的價(jià)值變動(dòng)；其歸母凈資產(chǎn)為218億元，但劉益謙方面計(jì)劃用不超過(guò)26.07億元收購(gòu)上市公司至多33%的股份，對(duì)應(yīng)整體估值僅78億元。這樣的交易是否公允？投資者需要一個(gè)明確的答案。